兴森科技(002436.CN)

兴森科技(002436):管理改善增效 载板进阶提速

时间:20-04-01 00:00    来源:太平洋证券

事件:兴森科技(002436)于2020 年3 月30 日晚间发布2019 年年报,公司2019年实现营业收入38.04 亿元,同比增长9.51%,归母净利润2.92 亿元,同比增长35.95%,扣非归母净利润2.57 亿元,同比增长49.51%。

管理强化、降本增效是2019 年业绩增量的根本保障,产能扩增支撑2020 年成长。我们在之前的多次路演和报告中都强调过各个子公司管理强化对公司整体业绩成长的贡献,这一逻辑在此次年报中得到了酣畅淋漓的展现:子公司宜兴硅谷、美国Harbor 和英国Exception 在报告期内均大幅扭亏为盈,公司整体毛利率提升1.12 pct.。从2018 年下半年初显成效到2019 年全年延续,说明公司过去那两年做的管理层改善和修正已经取得积极效果

展望2020-2021 年,快捷厂区新产线的投入将使得快板和IC 载板的产能翻番,宜兴硅谷的小批量板规划产能并未完全释放,新增产能的如期落地,以及下游旺盛的需求对产线爬坡和良率提升的支撑,将是公司实现“三年再造兴森”这一蓝图的关键所在。

IC 载板是半导体国产替代不容忽视的重要一环,兴森是当仁不让的生力军。近两年,中美贸易战以及实体名单的影响下,寻求产业链短板突破,实现一定程度的自主可控对国内半导体业者而言是一条艰辛的必经之路,IC 载板作为封测环节的重要耗材,国产替代的必要性不容忽视。公司已熟练掌握BT 类板材40μm 以下制程工艺,具备2 万平米/月的产能规模,国内首家通过三星认证的供应商的资质,与国家集成电路大基金合资建设的IC 载板子公司一方面有助于公司产能规模的进一步提升(预计扩增至10 万平米/月),另一方面将为公司导入国内一线存储企业提供较佳的产业背书,兴森未来的成长主线已相当明晰。

半导体属性强化下的估值体系重构。经过过去多年的布局,公司当前半导体相关业务(IC 载板+测试板)的销售收入的占比已经超过20%,而且该比重快速提升的趋势已逐渐开启,与国家集成电路产业基金等共同成立 “广州兴森半导体有限公司”成为公司半导体属性被资本市场接受的重要催化剂,公司的市场定位以及估值体系构建的依托已经从过去的“具备不错成长属性的传统PCB 企业”转变成“国产替代空间可观的半导体前道基板材料供应商”,而且随着载板新产能的不断开出,公司半导体属性将被进一步强化。

盈利预测和评级:我们看好公司未来几年业绩的成长以及半导体属性的加强,依据我们的研究模型,预计2020-2022 年的净利润分别为4.19亿、5.70 亿和7.50 亿,当前股价对应PE 39.12、28.77 和21.87 倍,维持“增持”评级。

风险提示:(1)半导体封装产业项目建设进度及IC 载板扩产进度不及预期;(2)PCB 产能扩充不及预期;(3)全球 5G 商用进程低于预期。